言“資”有理是畢馬威中國專為關注香港資本市場的讀者而設的微信專欄。本專欄將定期為各位帶來香港資本市場的最新動態，分析香港資本市場的發展趨勢以及分享我們對市場上一些熱門話題的觀點。本期我們將為各位解讀聯交所新推出的港幣-人民幣雙幣上市模式。
(資料圖)
本期內容
? 聯交所推出港幣-人民幣雙幣上市模式以推動人民幣于香港證券市場的發展。
? 雙幣上市模式同時設有港幣和人民幣兩個交易柜臺，雖然幣種不同，但在股東權益上無任何差異，且可以在兩個柜臺之間相互轉換。
? 合資格莊家制度是雙幣上市模式的核心，通過莊家進行套利交易提升雙柜臺股票的流動性以及減少兩個柜臺的價格差異。
? 雙幣上市模式可望提升香港股票市場的交易量和活躍度，并鞏固香港人民幣離岸中心地位。
雙幣上市模式受港股通標的企業青睞
為推動人民幣于香港證券市場的發展，香港聯合交易所有限公司（簡稱“聯交所”）于去年底推出了港幣-人民幣雙柜臺模式（簡稱“雙幣上市模式”）。自該模式推出以來，已有15家在港上市企業提交了新增人民幣柜臺的申請（見下表），當中大部分均為較具規模的港股通標的企業，反映雙幣上市模式對于有一定境內投資者基礎的企業有相當的吸引力。
雙幣上市模式并非新鮮事，聯交所早于十多年前曾推出類似制度，允許上市公司股票采用多柜臺方式交易。但該制度推出后反應一般，至今僅有合和公路基建有限公司（現稱深圳投控灣區發展有限公司）一家公司采用該制度。究其原因主要是當時很少有投資者采用人民幣投資香港股票（特別是制度實施初期港股通尚未開通），在人民幣投資需求不大的情況下股票交易均集中在港幣柜臺，相反人民幣柜臺的股票交投量則寥寥無幾，整體缺乏流動性。此外，在當時的制度下股票在兩個柜臺之間轉換不甚便利，導致兩個柜臺股票存在較大價格差異，亦阻礙了相關制度的發展。
吸取了之前的經驗，聯交所此次推出的雙幣上市模式在多柜臺制度的原有基礎上作出了多項針對性的優化改良，其中一大突破就是引入了合資格莊家機制，支持雙柜臺證券進行跨柜臺交易，以解決前文提到的雙柜臺證券流動性和價格差異兩大問題。
什么是雙幣上市模式？
雙幣上市模式是指上市公司股票同時設有港幣和人民幣兩個交易柜臺，分別以港幣和人民幣兩個幣種進行報價、買賣及結算。雖然幣種不同，但港幣和人民幣股票均為同類別股票，在股東權益上無任何差異，且可以在兩個柜臺之間相互轉換（雙幣上市模式的特點詳見以下示例）。
示例
ABC股份有限公司于2018年上市，股份代碼為6688，股份簡稱為ABC公司。若該公司采用雙柜臺模式，則其股票交易安排如下：
以上示例凸顯了新的雙幣上市模式的兩大優勢。首先，單柜臺交易使境內投資者可以選擇以人民幣買賣上市公司股票而無需轉換成為港幣，從而避免了匯率變動產生的風險。此外，雙幣上市模式容許股票進行跨柜臺交易，在兩個柜臺出現價格差異時投資者可以通過跨柜臺交易賺取兩個柜臺之間的價格差。
合資格莊家機制如何運作？
合資格莊家機制是雙幣上市模式的核心，究竟該制度是如何運作？又憑什么可以盤活雙幣上市模式？聯交所引入合資格莊家機制是希望為雙柜臺股票提供流動性以及減少兩個柜臺之間的價格差異。合資格莊家的作用是為雙柜臺股票買賣雙方提供持續報價，為投資者提供買賣股票的交易對手，以解決過往制度流動性不足的問題。
什么是合資格莊家？
合資格莊家，是按照聯交所的標準注冊并遵循相應責任及要求的莊家。雖然注冊標準尚未正式發布，但預計將與現有交易所買賣產品的莊家要求類似，會綜合考慮莊家的財務狀況、風險管理、交易記錄、電腦設備及內部保安程序等因素。
設置合資格莊家注冊及監管要求，有利于確保莊家能夠合法地進行莊家活動，保證香港金融市場公平、高效地運轉。
各位可能會問，合資格莊家為雙柜臺股票提供持續報價可以取得什么回報？對于合資格莊家來說，他們可以通過跨柜臺交易進行套利，而他們套利的方法是當港幣柜臺和人民幣柜臺股票之間存在價格差異（假設港幣柜臺價格較低）時，通過買入報價較低的港幣柜臺股票，然后在人民幣柜臺以較高價格賣出完成套利交易。
提到套利交易很多人都會有負面的印象，但有時候套利交易對市場來說并非壞事，就像在雙幣上市模式中，合資格莊家進行套利交易可以同時解決流動性以及價格差異兩大問題，促進香港資本市場的發展。當然，這種跨柜臺交易套利并非毫無風險，特別是在市場股票價格比較波動的情況下莊家還是有可能虧損的。
以下示例可以讓各位更具體了解合資格莊家是如何通過跨柜臺交易套利。
示例
假設ABC公司采用雙柜臺模式，其港幣柜臺股票價格為港幣10.5元，人民幣柜臺股票價格為人民幣10元，匯率為人民幣1元兌港幣1.1元。在不考慮交易費用的情況下，合資格莊家會如何套利？
合資格莊家會在港幣柜臺以港幣10.5元購買股份，將其轉換至人民幣柜臺沽售，取得人民幣10元，該筆人民幣資金可轉換為港幣11元。在該交易中，合資格莊家買賣每股ABC公司股票可賺得港幣0.5元。
相信各位精明的讀者應該會發現上述套利交易的示例存在一個重大的假設，就是跨柜臺交易不涉及交易費用，如果這個假設不成立，上述套利交易或許不能實現（特別是在兩個柜臺之間的價格差異不大的情況下）。香港的監管當局當然亦注意到這一點，因此在推出合資格莊家機制的同時亦輔以對莊家進行合資格交易豁免印花稅作為配套。要知道印花稅在港股股票交易費用中占一個很大的比重，豁免印花稅將為雙幣上市模式的持續發展創造有利條件。
此外，莊家制亦有助減少兩個柜臺之間的價格差異。隨著合資格莊家套利交易持續進行，更多股票將從港幣柜臺轉至人民幣柜臺，港幣柜臺因為股票供應量減少而股價上升，而人民幣柜臺則因為股票供應量增加而股價下跌，最終兩個柜臺股價將會趨同。
雙幣上市模式將提升香港股票市場的交易量以及香港股票市場的吸引力
雙幣上市模式推出以來反應正面，已有多家藍籌上市公司提出申請，這也不難理解，如果能有效解決過往人民幣柜臺流通性不足，與港幣柜臺價格差異大這兩大問題，境內投資者可直接以人民幣買賣合資格的香港股票而無需先兌換成港幣無疑極具吸引力，畢竟這除了為投資者帶來便利以外還可以有效避免匯率風險。其實雙柜臺不僅適用于已上市公司，也適用于首次公開發行（IPO）。對于擬上市公司來說，雙幣上市模式的好處也顯然易見。香港股票市場在新制度的帶動下無論交易量以及活躍度均有望進一步提升，這將為境內企業來港上市提供多一個誘因，而企業上市時可以選擇采用港幣和人民幣雙柜臺亦有利于拓寬投資者基礎?？傮w來說，如果雙幣上市模式能取得成功將有利于人民幣“走出去”以及鞏固香港人民幣離岸中心的地位。就讓我們拭目以待。
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