思維列控“三高”收購藍信科技 商譽或“埋雷”數十億元
5月29日，河南思維自動化設備股份有限公司(簡稱“思維列控” 603508.SH)發布發行股份及支付現金購買資產并募集配套資金暨關聯交易預案(簡稱“關聯交易預案”)，擬以約15.30億元的價格向河南藍信科技有限責任公司(簡稱“藍信科技”)的2名股東趙建州、西藏藍信投資有限公司(簡稱“西藏藍信”)發行股份及支付現金購買2名股東持有的藍信科技51%股權。
6月11日，上海證券交易所對此次關聯交易預案信息發布問詢函，藍信科技IPO被否原因及整改情況、本次交易的方案中兩次估值差異較大的原因及合理性、預測藍信科技承諾期內業績快速上升的依據是否審慎合理性、預測業績的可實現性等問題進行重點問詢關注。
藍信科技IPO被否后，思維列控“跳躍性”競買或助其“二次上市”。短短數月，藍信科技估值近乎翻倍，中小投資者或難逃高商譽地雷厄運，在藍信科技高業績承諾背后或對應高溢價，而高溢價又對應高商譽，高業績承諾、高溢價、高商譽“三高”環環相扣，如此“溢價”誰來買單令人擔憂。
收購標的估值仨月瘋漲12億
1月，藍信科技沖擊IPO，由于“應收賬款及其歷史存在股權代持，股東借款等問題”慘遭證監會否決。
2月28日，思維列控停牌籌劃重大事項，并在3月8日披露擬支付現金約8.82億元收購藍信科技49%的股權，此時藍信科技整體估值約18億元。
在四個交易日后，思維列控再次發布公告宣布進入重大資產重組程序，繼續停牌，而此次資產重組的對象則依舊是藍信科技，擬繼續收購其剩余的51%股權。
3月21日，思維列控發布重大資產重組停牌進展公告稱，與相關交易各方簽訂《股權購買協議》，擬以現金的方式對藍信科技49%股權進行收購。
4月27日，思維列控在公告中稱，以8.82億元的自有資金完成了對藍信科技49%股權的收購，一舉成為藍信科技的第一大股東。
5月29日，思維列控再度拋出關聯交易收購預案，而此次藍信科技估值就已經高達“30.06億元”，擬以約15.30億元收購藍信科技剩余51%的股權。
據了解，此次關聯交易預案，主要分為發行股份及支付現金購買資產和發行股份募集配套資金兩部分。
同時，思維列控擬以32.22元/股的發行價格，向不超過10名其他特定投資者發行股份募集配套資金9.80億元。配套資金擬用于支付購買標的資產的現金對價、支付本次交易相關中介機構費用、鐵路人車物一體化安全防護系統項目、應答器傳輸系統研發及產業化項目、高鐵移動視頻綜合應用平臺項目。
思維列控表示，不論此次配套融資發行成功與否，將不對此次收購造成直接影響。
高商譽“埋雷”
藍信科技從曾經IPO被否到最初整體估值18億元，短短時間又“迅猛”增值達到30.06億元。“成長迅速的市值”也引發了監管層的問詢關注，截至目前該公司尚未有公開正式回復。
值得關注的是，截至評估基準日2018年3月31日，藍信科技未經審計的賬面凈資產為約5.65億元，股東全部權益的預估值約為30.06億元，較評估基準日藍信科技股東權益增值率為431.96%，而藍信科技51.00%股權的價格為15.30億元，簽訂有業績補償協議。
如果按照當前的關聯交易預案收購完成，通過這兩次思維列控對藍信科技100%股權合計花費就已經高達24.12億元。
《華夏時報》記者通過對思維列控收購前凈資產、市值等數據對比分析發現，思維列控資產總額約為27.63億元，資產凈額約為25.45億元。此次停盤前一交易日，即2月27日，思維列控市值約57.7億元;而此次收購標的藍信科技資產總額約為6.14億元，資產凈額約為5.30億元，藍信科技100%股權資產收購價格竟高達24.12億元。
由此可見，藍信科技凈資產雖僅為思維列控的五分之一左右，但是其股權價值卻已高達24.12億元，如果按照這樣的價格收購，其估值狀態或已完全不遜于早已上市的思維列控。
而此次該擬收購價格較標的資產賬面凈資產增值近五倍，根據《企業會計準則》，對合并成本大于合并中取得的藍信科技可辨認凈資產公允價值份額的差額，意味著僅該筆交易就將形成數十億商譽。
未來需要在各會計年度期末進行減值測試，面對如今商譽地雷頻發的局面，以這樣高的價格收購是否足夠審慎，投資者不禁產生質疑。
前海開源基金首席經濟學家楊德龍向《華夏時報》記者分析稱，上市公司在收購資產的時候，通過簽訂業績承諾在一定程度上是能夠起到保護中小投資者作用的。
不過楊德龍同時也提醒道，雖然簽訂相關業績承諾會受到監管層監督，但并不是萬無一失，也會存在一些無法兌現的情況。對于中小投資者來說，需要尤其注意“業績承諾虛高”的情況。
“因為業績承諾過高，往往也伴隨著標的公司收購時整體估值大幅溢價現象的發生。”楊德龍表示，隨著收購完成，一旦業績不及預期，“商譽”后遺癥常常會對中小投資者的利益造成持續性的損害。
高業績承諾對應高溢價
相關信息顯示，藍信科技公司的客戶類型主要為鐵路運營客戶和ATP系統集成商，主要通過參與客戶招標的方式參與合作，ATP系統供應商主要包括中國鐵路通信信號股份有限公司(下稱“中國通號”)、北京和利時系統工程有限公司、中國鐵道科學研究院等。
此次關聯交易預案顯示，思維列控在給予藍信科技高溢價的同時，與補償義務人趙建州、西藏藍信根據藍信科技2019年至2021年利潤完成情況簽訂業績補償協議。
根據本次業績補償協議，藍信科技2019年到2021年三年承諾扣非后凈利潤分別約為1.69億元、2.11億元、2.54億元;這三年承諾扣非后凈利潤的80%則分別約為1.352億元、1.688億元、2.032億元。
而據記者了解，2016年、2017年、2018年1季度，藍信科技的賬面營業收入分別約為2.64億元、3.03億元、0.78億元，凈利潤分別約為0.92元、1億元、0.35億元。
高業績承諾或能為藍信科技帶來高估值，但是通過簽訂高業績承諾就能夠鎖定藍信科技凈利潤的快速增長，或令市場投資者質疑。
2018年初，藍信科技的IPO招股說明書中顯示，2016年藍信科技的DMS系統車載設備銷售對象主要為列控系統ATP供應商占當年營收22.92%，目前已經覆蓋所有的動車組。
2016年藍信科技的EOAS系統車載設備占當年營收37%，銷售對象為中國鐵路總公司，目前也已經覆蓋約70%的動車組保有量。
2016年、2017年藍信科技DMS系統、EOAS系統營業收入占其當年營業收入的比例分別為57.43%、57.22%，占比較高。未來的增長空間或不如想象的那么樂觀。
高業績承諾對應高溢價，高溢價對應高商譽，環環相扣，如此收購的背后，最終誰將“買單”引業界擔憂。
“在收購資產時，上市公司簽訂高業績承諾，在一定程度上能夠保障中小投資者的權益，但現實是，某些時候卻推高了交易的溢價，甚至變相地推升了原收購公司的估值。”著名經濟學家宋清輝向《華夏時報》記者表示，投資者要高度警惕高業績承諾，降低投資風險，千萬不能盲目跟風、被忽悠。
而在此前的關聯交易預案中，思維列控稱，藍信科技業績與每年高速動車新增數量和維護更新需求密切相關，并預測每年新增列車組為350-400輛之間，增長較為平穩。如此背景下，藍信科技凈利潤高增長或并不容易。
相關信息顯示，前述交易評估最終采用收益法的評估結果確定交易標的的評估價值。對于收益法的具體測算方式是否足夠審慎，未來的業績如何爆發才能撐起這近乎“30億”的藍信科技估值頗令市場關注。
本報記者向思維列控證券部發送采訪提綱了解相關情況，截至發稿，尚未收到來自該公司的正式回應。記者 葛愛峰 賀海龍
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