高基數和需求不足，PMI重回臨界值下方
【資料圖】
2023年4月PMI數據點評
核心觀點
受一季度快速恢復形成較高基數、市場需求不足等因素影響，4 月份制造業PMI回落2.7個百分點至49.3%，再次降至臨界值下方，國內經濟恢復斜率邊際放緩。
一、供需兩端指標雙雙回落，需求不足仍是經濟恢復的突出矛盾。受一季度環比基數偏高、市場需求不足、前期穩增長政策效力減弱等因素影響，4月份制造業PMI生產指數和新訂單指數雙雙回落，后者降至臨界值下方，顯示出需求不足是突出矛盾。從需求端看，內需和外需均減弱，但內需恢復放緩是主要拖累，國內制造業上中下游PMI指數均出現不同程度的回落。預計二季度制造業PMI將面臨外需下降、國內企業繼續去庫存、PPI低位等多重制約，但國內需求恢復和擴大仍是經濟運行主邏輯，未來幾個月制造業PMI或在50%附近波動。
二、大中小型企業PMI均降至臨界值下方，需求和信心不足是關鍵。4月份大、中、小型企業PMI分別回落4.3、1.1、1.4個百分點，均降至50%榮枯線下方，且中小型企業PMI在前兩個月略高于臨界值后重回收縮區間，顯示出經濟恢復基礎尚不牢固，需求和信心不足是關鍵，政策仍需加力提振經營主體信心。
三、預計4月PPI增長-3.5%左右。受海外需求放緩沖擊大宗商品價格影響，4月原材料價格指數和出廠價格指數同時回落，且前者回落幅度更大，表明中下游企業成本壓力正趨于緩解。預計4月份PPI同比降幅或擴大至-3.5%。
四、服務業延續較快恢復態勢，建筑業PMI高位小幅放緩。預計隨著居民消費環境改善和收入恢復，線下活動修復將繼續對服務業形成一定支撐，未來服務業PMI持續高于臨界值可期；預計短期基建高增和地產弱修復將支撐建筑業PMI繼續運行在擴張區間，但基建需求邊際走弱和地產恢復仍需時日或致其擴張放緩。
事件：2023年4月份，中國制造業采購經理指數（PMI）為49.2%，比上月下降2.7個百分點；中國非制造業商務活動指數為56.4%，低于上月1.8個百分點；綜合PMI產出指數為54.4%，較上月下降2.6個百分點。
正文
一、環比高基數和需求不足，共致制造業PMI降至臨界值下方
受一季度快速恢復形成較高基數、市場需求不足等因素影響，4月份制造業PMI回落2.7個百分點至49.3%（見圖1），再次降至臨界值下方，顯示出隨著經濟企穩回升，國內經濟恢復斜率邊際放緩。
大中小型企業PMI均降至臨界值下方，需求和信心不足是關鍵。4月份大型、中型、小型企業PMI分別錄得49.3%、49.2%和49%、低于上月4.3、1.1、1.4個百分點，均降至收縮區間。大型企業邊際回落最多，主要原因在于環比基數偏高和前期穩增長政策效用邊際減弱；中型、小型企業PMI回落，低于上月1.7和0.8個百分點，連續兩個月回落，顯示出受需求不足和預期不穩影響，中小企業景氣度有所回落。拉長周期看，僅兩個月高于臨界值后，中小型企業PMI再次降至50%以下，市場需求和企業信心不足是關鍵所在，政策仍需加力提振經營主體信心。
預計未來幾個月制造業PMI將在50%附近波動。一是隨著國內疫情平穩轉段，國內經濟將迎來確定性恢復，需求端將對制造業生產形成持續性支撐，但支撐力度隨著修復斜率放緩而有所減弱；二是預計未來工業企業仍將繼續去庫存，加之PPI低位運行對利潤形成壓力，工業企業生產仍面臨一定下行壓力；三是在歐美金融風險暴露加劇衰退風險的背景下，外需下降或將對制造業生產形成一定拖累；四是受益于國家戰略規劃，綠色改造和技術升級等需求的釋放，將對制造業PMI形成長期支撐；五是房地產銷售向投資傳導仍需一定時間，地產投資低迷對制造業的拖累短期難消。
二、供需兩端指標雙雙回落，需求不足仍是經濟恢復的突出矛盾
從供給指標看，高基數和需求支撐減弱，共致制造業生產擴張放緩較多。4月生產指數為50.2%，低于上月4.4個百分點，但仍高于50%臨界值，連續2個月位于擴張區間（見圖3），主要原因有三：一是由于PMI是環比指標，前兩個月基數偏高對生產指數讀數形成一定拖累；二是隨著前期穩增長政策效果逐漸顯現，政策對需求和生產的邊際效應趨緩；三是海外需求放緩和風險事件暴露導致出口預期轉弱，對工業生產擴張形成一定制約。預計隨著國內經濟持續回升向好，工業生產整體有望保持擴張態勢，但出口、地產對工業生產的拖累不容忽視，生產恢復斜率或較為平緩。
從需求指標看，內外需支撐均減弱，內需恢復放緩為主要拖累。4月新訂單指數為48.8%，低于上月4.8個百分點，連續一個季度高于臨界值后再次降至收縮區間，顯示出經濟恢復初期，需求持續恢復仍面臨一定的不確定性。從驅動因素看，內外需支撐均減弱，內需恢復放緩是主因。具體看，新出口訂單回落2.8個百分點至47.6%，對國內總需求的作用由支撐轉為拖累，預計在海外主要發達經濟體加息累積效應顯現、金融風險蔓延以及地緣政治關系緊張的背景下，未來出口訂單對制造業需求將繼續呈拖累態勢。同時新出口訂單回落幅度低于整體，顯示出內需恢復放緩是新訂單指數回落的主因。從具體行業看，高耗能行業受穩增長政策效用減弱和前期高基數影響，景氣度回落最多；高技術制造業和裝備制造業PMI受出口需求放緩、基數偏高影響出現明顯下降，但技改需求支撐下后者仍高于臨界值；消費品制造業受居民收入恢復偏慢影響恢復明顯放緩。
從供需指標看，供需正缺口小幅擴大，未來或繼續低位運行。4月份供需兩端指數同時回落，但需求回落幅度更多，導致制造業“生產和新訂單指數差”由上月的1.0%小幅擴大至1.4%，顯示出需求不足仍是經濟恢復的主要制約（見圖5）。預計提振經營主體信心、恢復和擴大國內需求修復將成為經濟運行的主邏輯，未來供需缺口或延續低位運行。
三、預計4月PPI約增長-3.5%，工業企業仍處于去庫存階段
從價格指標看，預計4月PPI增長-3.5%左右。4月份PMI原材料購進價格和出廠價格指數分別為46.4%和44.9%，分別較上月回落4.5和3.7個百分點。原材料購進價格指數回落幅度略高于出廠價格，顯示受海外經濟衰退風險加大沖擊大宗商品價格影響，國內中下游企業面臨的成本壓力有所減弱。原材料購進價格指數回落，預示4月工業生產者價格指數PPI環比增速或轉負（見圖6），預計4月PPI同比增長-3.5%左右。
從庫存指標看，工業企業仍處于去庫存周期。4月份原材料庫存和產成品庫存指數分別為47.9%和49.4%，分別較上月回落0.4和0.1個百分點（見圖7）。兩庫存指標均有所回落：一是面對市場需求不足和企業信心不穩現狀，加之國際大宗商品價格趨于回落，企業采購原材料備產的意愿降低；二是雖然國內需求恢復放緩，但整體仍在恢復途中，需求恢復對產成品庫存形成一定消耗。展望未來幾個月，國內需求有望漸次恢復，但回升速度和幅度仍面臨波動和反復，加上外需放緩壓力加大，國內總需求整體依然疲弱，短期工業企業大概率仍處于去庫存周期。
四、服務業延續較快恢復態勢，建筑業PMI高位小幅放緩
4月非制造業商務活動指數為56.4%，低于上月1.8個百分點（見圖8）。分行業看：
服務業延續較快恢復態勢。4月服務業PMI指數錄得55.1%，較上月回落1.8個百分點，高于2015-2019年同期均值2.2個百分點，服務業繼續呈現修復態勢（見圖8）。從行業看，與居民出行和消費密切相關的交通運輸、住宿、文化體育娛樂等行業商務活動指數高于60.0%，繼續呈現強勁恢復態勢。從市場需求和預期看，服務業新訂單指數回落2.1個百分點至56.4%，連續四個月高于臨界值，同時業務活動預期指數錄得62.3%，雖然較上月回落0.9個百分點，但持續位于高景氣區間。預計隨著居民消費環境改善和收入恢復，線下活動修復將繼續對服務業形成一定支撐，未來服務業PMI有望繼續高于歷史同期水平運行。
建筑業PMI高位小幅放緩。4月建筑業PMI指數較上月回落1.7個百分點至63.9%（見圖8），主要原因在于前期基數偏高，但重大項目施工穩步推進，建筑業景氣度仍處于60%以上的高景氣區間。往后看，預計短期基建高增和地產弱修復將支撐建筑業PMI繼續運行在擴張區間，但基建需求邊際走弱和地產恢復仍需時日或致其擴張放緩。
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