近期，債券市場站上風口浪尖，不僅央行親自下場進行預期引導，證監會也出手調控債券基金風險，已經走了3年牛市的債券市場站在了歷史的十字路口。
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8月5日，四大行出售債券引起市場小幅調整。8月7日，央行進行的零元逆回購操作再次提高了市場的謹慎情緒；同日，中國銀行間市場交易協會對多個商業銀行啟動自律調查，并在8日早間發布公告，調查處理中小金融機構存在的出借債券賬戶和利益輸送行為，債券市場再度下跌。8月9日，央行再次以專欄方式介紹了資管產品凈值化機制，明確向投資者提示債市風險。
與此同時，監管也在暫緩債券基金審批一個多月后，對債基久期有了新的指導。券商中國記者從基金業內了解到，近期，監管要求新上報的零售類債券基金的久期不得超過兩年，嚴格控制利率風險，并加強債券基金的銷售適當性、負債端流動性等風險管理。
監管部門對資管產品負債端的擔憂已經非常明顯，2022年末債券市場的贖回危機也歷歷在目。一周時間，10年國債收益率上行6BP，八成債基應聲下跌，面對不確定性陡增的債市，債券基金經理們正在嚴陣以待。
監管頻頻出手“控場”
實際上，今年下半年以來，監管對債券基金的審批速度、發行規模、債券久期等多個維度都進行了“控場”。
比如近期，關于“監管暫緩債基發行”的市場傳言廣為流傳，券商中國記者向多家基金公司求證得知，自7月以來，業內確實再也沒有新的債券基金獲批，最近一次債基獲批時間為6月18日，包括華商基金、建信基金、華寶基金等13家基金公司的債券基金拿到了批文。
“我們沒有接到監管暫停發行債基的明文指令或窗口指導，但是明顯的感受是，債券的審批速度確實變慢了。”上海某基金公司產品部人士表示，“現在權益基金可以2周就快速獲批，但是即使按照發4只權益基金配售1只債券基金的指導，我們公司在發行了4只權益基金后，仍然很久沒拿到債基的批文。”
與此同時，在債基爆款頻出的背景下，新發規模上限也不斷壓降，有業內人士透露，當前，零售類債券基金的首發規模上限已經從80億元調低至50億元。Wind數據顯示，7月以來成立規模較大的建信鑫益90天持有、華寶寶嘉30天持有，首募規模分別為47.7億元、48.1億元。
此外，一家中型基金公司產品部人士還向券商中國記者透露，近期，監管對債券基金的久期也有了新的指導，要求新上報的零售類債券基金久期不得超過兩年。
“現在債券基金的審批通道分為普通純債基金和零售類債券基金，其中零售類債券基金一般是30天、60天、90天的滾動持有期債券，主要承接的是銀行理財資金凈值化轉型過程中的投資需求，負債端風險偏好較低，有更嚴格的久期要求也情有可原。”上述產品部人士解釋道。
不過，上述產品部人士也透露，在各家基金公司簽署新報債基久期不超過兩年的承諾函后，監管關于債券基金的審批工作已經在逐步恢復。
一位接近監管層的公募機構人士表示，今年以來，監管和業內關于債券基金的溝通明顯增多。“溝通內容主要圍繞保護投資者利益，希望各家基金公司加強宏觀經濟研判和逆周期調節，完善風險應對策略，尤其是加強債券基金的銷售適當性、負債端流動性等風險管理，提前預防市場風險。”該公募機構人士透露。
警惕利率風險和負債端風險
在基金公司看來，監管對債市和債基發行的上述調控，一方面是因為近年來債市持續走高，債券利率尤其是長端利率已經積累了較高風險；另一方面是因為今年債券基金銷售火熱，當前債券規模和數量均處于高位，一旦發生回調可能會出現負債端的踩踏風險。
西部利得基金認為，今年以來，由于流動性寬松，機構配置需求旺盛等因素影響，債券收益率明顯下行，而7月央行又進行了降息操作，債券收益率下行速度有所加快。但考慮到今年以來宏觀經濟穩中向好，穩增長仍是下半年政策重心，債市可能存在以下風險：
一是，當前利率水平處于歷史較低位置，隨著政策持續出臺以及經濟數據改善逐步驗證，利率可能存在向上反彈的風險。
二是，三季度隨著地方債發行提速，債券供給可能明顯增加，流動性可能出現階段性緊張的現象。目前債券投資者的久期處于相對較高水平，一旦利率低位反彈，可能會導致債券投資者持有的長久期債券出現明顯浮虧。
值得注意的是，近幾個交易日，長債的收益率波動已經明顯放大。8月6日至8月9日，30年期主力合約大幅下跌1.15%，10年期國債期貨主力合約跌0.49%，同期超八成債券基金下跌，兩只30年國債ETF分別下跌1.57%、1.39%。
而今年債券基金銷售火熱，僅今年二季度，純債基金的規模便有萬億元的增幅。Wind數據顯示，今年二季度，純債基金規模大幅提升，環比增長1.27萬億元，總規模突破10萬億元。其中，中長債基金規模增長6219億元，環比增幅為10%，依舊是純債基金擴容的核心力量。
鵬揚基金固收組合管理部總經理王經瑞認為，固收資管產品從長期看，票息累積具有很好的財富效應，但從短期看，債券資產端交易和估值定價對利率敏感，受流動性影響大，負債端的客戶風險承受力通常不高，對凈值波動也很敏感，因此如果遇到市場下跌很容易產生負反饋，2022年年末理財風波就是典型案例，對債券基金也有所波及。
這就不難理解央行在8月9日發布的《2024年第二季度中國貨幣政策執行報告》中，特意向投資者提示債市風險。一旦未來利率回升，債券價格就會下跌，投向債市的資管產品凈值也會隨之回撤，現在入場的投資者，高位接盤的風險很大。
展望后市，中信保誠基金認為，后續債市需要關注的風險主要來自于基本面和政策方面的潛在變化。其中，基本面關注經濟企穩回升動能，如果出現需求進一步回暖和社融明顯走高的跡象，對債市可能產生一定回調的壓力；政策層面需要關注貨幣政策及財政政策的空間和節奏。
多管齊下筑牢債基“防風墻”
面對潛在的利率上行風險和負債端流動性風險，債券基金經理們也在近期積極應變，多管齊下提前預防，筑牢債券基金的“防風墻”。
鵬揚基金固收組合管理部總經理王經瑞從投資端、風控端、市場端三個維度，講解了公司在債券基金風險控制上所做的工作：
在投資端，當前主要的方式是控制組合久期，一方面可以控制現券倉位降低組合久期，另一方面，可以通過國債期貨進行套期保值降低組合久期；在風控端，公司重視通過金融科技手段監測和計量市場風險，及時向投研和交易環節發出提示；在市場端，公司本著客戶利益至上的理念開展理性營銷，向投資者全面介紹各類債券基金的風險收益特征，引導基民結合自身需求和風險承受力，根據市場環境匹配策略，參與合適的債券基金品種。
具體到投資維度，中信保誠基金認為，上半年，受限于杠桿策略較低的價值，市場普遍存在拉長久期提高票息收益的傾向，而下半年，利率下行的順暢程度很可能不及上半年，因此在久期策略方面需要更加靈活。
一方面是積極提高持倉流動性，確保在市場出現不利變動時可以及時賣出降低風險敞口；另一方面是強化交易紀律，在捕捉后續潛在行情的同時，控制超預期事件發生之后的回撤幅度。
“債券基金的風控手段主要依靠對久期、杠桿以及券種的控制，近期收益率水平較低，同時央行不斷提示長端風險。在監管的指導下，我們不進行激進的操作，對久期、杠桿進行控制，同時在擇券上，優先選擇流動性較好以及有一定利差保護的品種。”西部利得基金表示。
降低收益預期，做好風控管理
雖然監管層對長端風險的關注不容忽視，但對于債券市場后市，多家基金公司仍然肯定了其配置價值，并建議投資者降低收益預期和做好風控管理。
平安基金認為，近期監管層面開始通過多種手段加強對于利率的引導，無論是通過借券賣出、指導大行賣債，還是對蘇南農商行啟動自律調查，這些方式均表明，我們短期不宜低估監管層對長端風險的關注。但長期來看，利率水平應與經濟發展水平相適應，政策對利率干預本質上是預期管理，以防止長端利率過快下行，用時間換空間，以等待與財政配合的時間點，故而央行操作引發市場大幅調整，觸發負反饋的概率并不大。
中信保誠基金也指出，隨著經濟向高質量發展轉型，債券收益率和存貸款利率不斷下行，經濟可能將維持較長時間的低利率周期。在經濟溫和回升和債券供給逐漸放量的背景下，盡管下半年的債券市場可能難以復現上半年的整體漲幅，債市“快牛”持續的概率下降，但從資產創造角度，新經濟轉型對信貸占用將有所下降，全社會利率水平有望保持震蕩回落態勢。同時，后續央行利率和存款準備金率等政策工具仍有空間，將對利率中樞持續向下牽引。
因此，該公司認為，在降低收益預期和做好風控措施的基礎上，債券市場或仍可繼續參與。但上半年持續演繹的資產荒邏輯對債券各品種的利差分布產生了較大影響，信用利差明顯壓縮，期限利差也有一定收窄，未來可以從兩個維度挖掘收益：
一個維度是從歷史統計規律來看，目前利率債曲線的陡峭程度高于信用債，同時信用利差整體也處于歷史低位，因此中期限的利率債從期限利差和比價效應角度，都具備持續挖掘空間。
另一維度是，盡管信用利差整體壓縮，但在化債措施不斷推進、供給整體縮量的背景下，不同區域的城投債、產業債仍有價值發現的機會，同時，商業銀行各類金融債后續也將持續發行，提供配置交易機會。
西部利得基金認為，7月降息后，銀行間資金價格依然穩定在1.8%左右，到8月初才有所下行，目前隔夜加權價格保持在OMO（公開市場業務）利率1.7%左右，整體流動性相對寬松，對債券市場有一定支撐，短端確定性較高。而長端，受到監管態度影響，收益率向下空間較為有限，利率水平或隨著監管行為有一定波動，建議投資者不要激進增加久期，關注曲線利差變化。
記者觀察：業內呼吁松綁國債期貨限制，完善基金風險管理工具
近年來，債市一路高歌猛進，已經來到了風吹草動就可能帶動巨大波動的高位，基金經理不僅要做好長期的資產配置穩定收益，同時也需要控制好波動情況，防止短期的大幅度調整造成巨大贖回壓力，基金經理的“工具箱”中需要更多的風險管理工具來應對市場變化。
比如，國債期貨是債券基金的重要對沖工具，2013年9月公布的《公開募集證券投資基金參與國債期貨交易指引》，允許基金以套期保值為目的參與國債期貨，但目前也規定了最大倉位比例、保證金比例等限制，業內也常有呼吁政策松綁的聲音。
鵬揚基金固收組合管理部總經理王經瑞指出，當前，債券型基金進行國債期貨套保，要求扣除現金管理部分的債券倉位不得低于80%，且要求基金在任何交易日日終，持有的買入國債期貨合約價值，不得超過基金資產凈值的15%。上述持倉限制在一定程度上會影響套保策略實施，難以充分對沖組合風險，他建議對公募債基，尤其是對中長期純債基金，可以適度放寬限制。
此外，國債期貨市場發揮風險管理功能需要提升市場流動性，吸納更多元化機構參與。因此，王經瑞還建議監管層響應二十屆三中全會穩步擴大金融市場制度型開放的精神，加大國債期貨市場對內對外開放，豐富市場參與主體，提升市場活力。
另一位債券基金經理則建議，國債期貨市場的產品體系尚需繼續發展，比如逐步開發推出多種關鍵期限的國債期貨，滿足不同投資者的交易需求，不斷優化產品規則，使得更多潛在投資者轉化為真正的投資者，提升市場運行質量和效率。
西部利得基金也表示，國債期貨作為對沖工具可以降低產品凈值波動，對保護投資人利益有一定積極作用，隨著長端利率風險的累積，債券基金產品需要此類利率對沖工具，但也需要對過度的投機行為進行限制，否則反而不利于對產品的風險控制。
值得注意的是，由于今年上半年債市表現偏強，利率偏低，公募基金對國債期貨的持倉金額已經有所增加。中信期貨研報數據顯示，截至上半年末，持有國債期貨的基金公司數量由31家漲至40家，持有國債期貨的基金數量由83只升至106只。
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